什么是資產(chǎn)證券化

資產(chǎn)證券化通俗而言是指將缺乏流動(dòng)性、但具有可預(yù)期收入的資產(chǎn)，通過在資本市場上發(fā)行證券的方式予以出售，以獲取融資，以最大化提高資產(chǎn)的流動(dòng)性。資產(chǎn)證券化在一些國家運(yùn)用非常普遍。目前美國一半以上的住房抵押貸款、四分之三以上的汽車貸款是靠發(fā)行資產(chǎn)證券提供的。資產(chǎn)證券化是通過在資本市場和貨幣市場發(fā)行證券籌資的一種直接融資方式。

資產(chǎn)證券化的概念

廣義的資產(chǎn)證券化是指某一資產(chǎn)或資產(chǎn)組合采取證券資產(chǎn)這一價(jià)值形態(tài)的資產(chǎn)運(yùn)營方式，它包括以下四類：

1）實(shí)體資產(chǎn)證券化

即實(shí)體資產(chǎn)向證券資產(chǎn)的轉(zhuǎn)換，是以實(shí)物資產(chǎn)和無形資產(chǎn)為基礎(chǔ)發(fā)行證券并上市的過程。

2）信貸資產(chǎn)證券化

是指把欠流動(dòng)性但有未來現(xiàn)金流的信貸資產(chǎn)（如銀行的貸款、企業(yè)的應(yīng)收帳款等）經(jīng)過重組形成資產(chǎn)池，并以此為基礎(chǔ)發(fā)行證券。

3）證券資產(chǎn)證券化

即證券資產(chǎn)的再證券化過程，就是將證券或證券組合作為基礎(chǔ)資產(chǎn)，再以其產(chǎn)生的現(xiàn)金流或與現(xiàn)金流相關(guān)的變量為基礎(chǔ)發(fā)行證券。

4）現(xiàn)金資產(chǎn)證券化

是指現(xiàn)金的持有者通過投資將現(xiàn)金轉(zhuǎn)化成證券的過程。

狹義的資產(chǎn)證券化是指信貸資產(chǎn)證券化。

具體而言，它是指將缺乏流動(dòng)性但能夠產(chǎn)生可預(yù)見的穩(wěn)定現(xiàn)金流的資產(chǎn)，通過一定的結(jié)構(gòu)安排，對資產(chǎn)中風(fēng)險(xiǎn)與收益要素進(jìn)行分離與重組，進(jìn)而轉(zhuǎn)換成為在金融市場上可以出售的流通的證券的過程。簡而言之，就是將能夠產(chǎn)生穩(wěn)定現(xiàn)金流的資產(chǎn)出售給一個(gè)獨(dú)立的專門從事資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的特殊目的公司（SPV：special purpose vehicle），SPV以資產(chǎn)為支撐發(fā)行證券，并用發(fā)行證券所募集的資金來支付購買資產(chǎn)的價(jià)格。其中，最先持有并轉(zhuǎn)讓資產(chǎn)的一方，為需要融資的機(jī)構(gòu)，整個(gè)資產(chǎn)證券化的過程都是由其發(fā)起的，稱為“發(fā)起人”（originator）。購買資產(chǎn)支撐證券的人“投資者”。在資產(chǎn)證券化的過程中，為減少融資成本，在很多情形下，發(fā)起人往往聘請信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)（rating agency）對證券信用進(jìn)行評(píng)級(jí)。同時(shí)，為加強(qiáng)所發(fā)行證券的信用等級(jí)，會(huì)采取一些信用加強(qiáng)的手段，提供信用加強(qiáng)手段的人被稱為“信用加強(qiáng)者”（credit enhancement）。在證券發(fā)行完畢之后，往往還需要一專門的服務(wù)機(jī)構(gòu)負(fù)責(zé)收取資產(chǎn)的收益，并將資產(chǎn)收益按照有關(guān)契約的約定支付給投資者，這類機(jī)構(gòu)稱為“服務(wù)者”（servicer）。

資產(chǎn)證券化的好處

對商業(yè)銀行的好處

(1) 資產(chǎn)證券化為原始權(quán)益人提供了一種高檔次的新型融資工具。

(2) 原始權(quán)益人能夠保持和增強(qiáng)自身的借款能力。

(3) 原始權(quán)益人能夠提高自身的資本充足率。

(4) 原始權(quán)益人能夠降低融資成本。

(5) 原始權(quán)益人不會(huì)失去對本企業(yè)的經(jīng)營決策權(quán)。

(6) 原始權(quán)益人能夠得到較高收益。

對投資者的好處

(1) 投資者可以獲得較高的投資回報(bào)。

(2) 獲得較大的流動(dòng)性。

(3) 能夠降低投資風(fēng)險(xiǎn)。

(4) 能夠提高自身的資產(chǎn)質(zhì)量。

(5) 能夠突破投資限制。

資產(chǎn)證券化提高了資本市場的運(yùn)作效率。

資產(chǎn)證券化的分類

信貸資產(chǎn)證券化，也就是狹義的資產(chǎn)證券化根據(jù)產(chǎn)生現(xiàn)金流的證券化資產(chǎn)的類型不同，資產(chǎn)證券化可分為住房抵押貸款證券化(Mortgage-Backed Securitization，簡稱MBS)和資產(chǎn)支撐證券化(Asset-Backed Securitization，簡稱ABS)兩大類。其區(qū)別在于前者的基礎(chǔ)資產(chǎn)是住房抵押貸款，而后者的基礎(chǔ)資產(chǎn)則是除住房抵押貸款以外的其他資產(chǎn)。

資產(chǎn)證券化的目的

資產(chǎn)證券化的目的在于將缺乏流動(dòng)性的資產(chǎn)提前變現(xiàn)，解決流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。由于銀行有短存長貸的矛盾，資產(chǎn)管理公司有回收不良資產(chǎn)的壓力，因此目前在我國，資產(chǎn)證券化得到了銀行和資產(chǎn)管理公司的青睞，中國建設(shè)銀行、中國工商銀行、國家開發(fā)銀行、信達(dá)資產(chǎn)管理公司、華融資產(chǎn)管理公司等都在進(jìn)行資產(chǎn)證券化的籌劃工作。

資產(chǎn)證券化的特點(diǎn)

1、利用金融資產(chǎn)證券化可提高金融機(jī)構(gòu)資本充足率。

2、增加資產(chǎn)流動(dòng)性，改善銀行資產(chǎn)與負(fù)債結(jié)構(gòu)失衡。

3、利用金融資產(chǎn)證券化來降低銀行固定利率資產(chǎn)的利率風(fēng)險(xiǎn)。

4、銀行可利用金融資產(chǎn)證券化來降低籌資成本。

5、銀行利用金融資產(chǎn)證券化可使貸款人資金成本下降。

6、金融資產(chǎn)證券化的產(chǎn)品收益良好且穩(wěn)定。

資產(chǎn)證券化的程序

一般來說，一個(gè)完整的資產(chǎn)證券化融資過程的主要參與者有：發(fā)起人、投資者、特設(shè)信托機(jī)構(gòu)、承銷商、投資銀行、信用增級(jí)機(jī)構(gòu)或擔(dān)保機(jī)構(gòu)、資信評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)、托管人及律師等。通常來講，資產(chǎn)證券化的基本運(yùn)作程序主要有以下幾個(gè)步驟：

1、重組現(xiàn)金流，構(gòu)造證券化資產(chǎn)。

發(fā)起人（一般是發(fā)放貸款的金融機(jī)構(gòu)，也可以稱為原始權(quán)益人）根據(jù)自身的資產(chǎn)證券化融資要求，確定資產(chǎn)證券化目標(biāo)，對自己擁有的能夠產(chǎn)生未來現(xiàn)金收入流的信貸資產(chǎn)進(jìn)行清理、估算和考核，根據(jù)歷史經(jīng)驗(yàn)數(shù)據(jù)對整個(gè)組合的現(xiàn)金流的平均水平有一個(gè)基本判斷，決定借款人信用、抵押擔(dān)保貸款的抵押價(jià)值等并將應(yīng)收和可預(yù)見現(xiàn)金流資產(chǎn)進(jìn)行組合，對現(xiàn)金流的重組可按貸款的期限結(jié)構(gòu)、本金和利息的重新安排或風(fēng)險(xiǎn)的重新分配等進(jìn)行，根據(jù)證券化目標(biāo)確定資產(chǎn)數(shù)，最后將這些資產(chǎn)匯集形成一個(gè)資產(chǎn)池。

2、組建特設(shè)信托機(jī)構(gòu)，實(shí)現(xiàn)真實(shí)出售，達(dá)到破產(chǎn)隔離。

特設(shè)信托機(jī)構(gòu)是一個(gè)以資產(chǎn)證券化為唯一目的的、獨(dú)立的信托實(shí)體，有時(shí)也可以由發(fā)起人設(shè)立，注冊后的特設(shè)信托機(jī)構(gòu)的活動(dòng)受法律的嚴(yán)格限制，其資本化程度很低，資金全部來源于發(fā)行證券的收入。特設(shè)信托機(jī)構(gòu)是實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)轉(zhuǎn)化成證券的“介質(zhì)”，是實(shí)現(xiàn)破產(chǎn)隔離的重要手段。

3、完善交易結(jié)構(gòu)，進(jìn)行信用增級(jí)。

為完善資產(chǎn)證券化的交易結(jié)構(gòu)，特設(shè)機(jī)構(gòu)要完成與發(fā)起人指定的資產(chǎn)池服務(wù)公司簽訂貸款服務(wù)合同、與發(fā)起人一起確定托管銀行并簽訂托管合同、與銀行達(dá)成必要時(shí)提供流動(dòng)性支持的周轉(zhuǎn)協(xié)議、與券商達(dá)成承銷協(xié)議等一系列的程序。同時(shí)，特設(shè)信托機(jī)構(gòu)對證券化資產(chǎn)進(jìn)行一定風(fēng)險(xiǎn)分析后，就必須對一定的資產(chǎn)集合進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)結(jié)構(gòu)的重組，并通過額外的現(xiàn)金流來源對可預(yù)見的損失進(jìn)行彌補(bǔ)，以降低可預(yù)見的信用風(fēng)險(xiǎn)，提高資產(chǎn)支持證券的信用等級(jí)。

4、資產(chǎn)證券化的信用評(píng)級(jí)

資產(chǎn)支持證券的評(píng)級(jí)為投資者提供證券選擇的依據(jù)，因而構(gòu)成資產(chǎn)證券化的又一重要環(huán)節(jié)。評(píng)級(jí)由國際資本市場上廣大投資者承認(rèn)的獨(dú)立私營評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)進(jìn)行，評(píng)級(jí)考慮因素不包括由利率變動(dòng)等因素導(dǎo)致的市場風(fēng)險(xiǎn)，而主要考慮資產(chǎn)的信用風(fēng)險(xiǎn)。

5、安排證券銷售，向發(fā)起人支付

在信用提高和評(píng)級(jí)結(jié)果向投資者公布之后，由承銷商負(fù)責(zé)向投資者銷售資產(chǎn)支持證券，銷售的方式可采用包銷或代銷。特設(shè)信托機(jī)構(gòu)從承銷商處獲取證券發(fā)行收入后，按約定的購買價(jià)格，把發(fā)行收入的大部分支付給發(fā)起人。至此，發(fā)起人的籌資目的已經(jīng)達(dá)到。

6、掛牌上市交易及到期支付

資產(chǎn)支持證券發(fā)行完畢到證券交易所申請掛牌上市后，即實(shí)現(xiàn)了金融機(jī)構(gòu)的信貸資產(chǎn)流動(dòng)性的目的。但資產(chǎn)證券化的工作并沒有全部完成。發(fā)起人要指定一個(gè)資產(chǎn)池管理公司或親自對資產(chǎn)池進(jìn)行管理，負(fù)責(zé)收取、記錄由資產(chǎn)池產(chǎn)生的現(xiàn)金收入，并將這些收款全部存入托管行的收款專戶。

資產(chǎn)證券化注意的問題

在這一過程中，最重要的有三個(gè)方面的問題：

1、必須由一定的資產(chǎn)支撐來發(fā)行證券，且其未來的收入流可預(yù)期。

2、即資產(chǎn)的所有者必須將資產(chǎn)出售給SPV，通過建立一種風(fēng)險(xiǎn)隔離機(jī)制，在該資產(chǎn)與發(fā)行人之間筑起一道防火墻，即使其破產(chǎn)，也不影響支持債券的資產(chǎn)，即實(shí)現(xiàn)破產(chǎn)隔離。

3、必須建立一種風(fēng)險(xiǎn)隔離機(jī)制，將該資產(chǎn)與SPV的資產(chǎn)隔離開來，以避免該資產(chǎn)受到SPV破產(chǎn)的威脅。后兩個(gè)方面的問題正是資產(chǎn)證券化的關(guān)鍵之所在。其目的在于減少資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)，提高該資產(chǎn)支撐證券的信用等級(jí)，減低融資成本，同時(shí)有力地保護(hù)投資者的利益。

資產(chǎn)證券化案例分析

案例一：資產(chǎn)證券化在中國保險(xiǎn)市場的運(yùn)用

近兩年，隨著保險(xiǎn)資金的加劇積累，以及保險(xiǎn)公司對自身資產(chǎn)負(fù)債管理以及投融資、風(fēng)險(xiǎn)管理等問題的重視，保險(xiǎn)資金投資資產(chǎn)證券化產(chǎn)品以及保險(xiǎn)資產(chǎn)的證券化收到了相當(dāng)關(guān)注。

一、資產(chǎn)證券化是保險(xiǎn)市場的一種融資過程

資產(chǎn)證券化指將缺乏流動(dòng)性但能夠產(chǎn)生可預(yù)見的穩(wěn)定現(xiàn)金流的資產(chǎn).通過結(jié)構(gòu)性重組。形成可以在金融市場上銷售和流通的證券.并據(jù)以融資的過程。資產(chǎn)證券化在保險(xiǎn)市場的運(yùn)用主要有三種形式.即巨災(zāi)保險(xiǎn)風(fēng)險(xiǎn)證券化、保險(xiǎn)資金投資資產(chǎn)證券化產(chǎn)品和保險(xiǎn)資產(chǎn)證券化。每一種形式下保險(xiǎn)市場對資產(chǎn)證券化的運(yùn)用技術(shù)和機(jī)理是不同的.從而也會(huì)達(dá)到不同的效果這也帶來了保險(xiǎn)市場會(huì)針對不同目的對資產(chǎn)證券化的不同運(yùn)用形式進(jìn)行選擇。

1.保險(xiǎn)資金投資資產(chǎn)證券化產(chǎn)品

資產(chǎn)證券化產(chǎn)品作為其基礎(chǔ)資產(chǎn)分割與重組的產(chǎn)物具有結(jié)構(gòu)復(fù)雜的特性。因而投資者要求一個(gè)較高的報(bào)酬率。所以，資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的平均收益率比較高,一般高于相同評(píng)級(jí)的企業(yè)債券。被證券化的基礎(chǔ)資產(chǎn)一般擁有較為穩(wěn)定的現(xiàn)金流.并且重組過程中的破產(chǎn)隔離技術(shù)和分層信用增級(jí)等措施使發(fā)行證券的信用等級(jí)高于其基礎(chǔ)資產(chǎn)的原始信用等級(jí)：并且它擁有較好的收益性和安全性.資產(chǎn)證券化產(chǎn)品又擁有較為發(fā)達(dá)的二級(jí)市場.其流動(dòng)性也比較高.一般高于同等評(píng)級(jí)的公司債務(wù)。

資產(chǎn)證券化產(chǎn)品除了具有保險(xiǎn)資金投資要求的三高特性以外,由于其多以基礎(chǔ)設(shè)施和住房抵押貸款等長期性資產(chǎn)為基礎(chǔ)設(shè)計(jì)發(fā)行證券.所以還具有一般債券不具有的期限長的優(yōu)勢,能夠?yàn)楸ｋU(xiǎn)資金尤其是壽險(xiǎn)資金提供中長期的投資渠道.有效解決保險(xiǎn)資金運(yùn)用中資產(chǎn)負(fù)債期限不匹配的問題。

2.保險(xiǎn)資產(chǎn)證券化

保險(xiǎn)資產(chǎn)證券化同其他形式的資產(chǎn)證券化并無太大區(qū)別.即指將保險(xiǎn)公司中仍缺乏流動(dòng)性.但具有與其穩(wěn)定收益現(xiàn)金流的資金匯集起來.形成一個(gè)資金池.通過結(jié)構(gòu)性重組將其轉(zhuǎn)變?yōu)榭梢栽诮鹑谑袌錾铣鍪酆土魍ǖ淖C券.據(jù)以融資的過程。其實(shí)質(zhì)是將保險(xiǎn)公司的預(yù)期現(xiàn)金流換成可交易的金融證券,通過證券的銷售獲得現(xiàn)實(shí)可用資金其核心是分離和重組資產(chǎn)中的風(fēng)險(xiǎn)和收益.使其定價(jià)和重新配置更為合理和優(yōu)化。

3.巨災(zāi)保險(xiǎn)風(fēng)險(xiǎn)證券化

巨災(zāi)保險(xiǎn)風(fēng)險(xiǎn)證券化是運(yùn)用資產(chǎn)證券化的技術(shù)和方法把保險(xiǎn)業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)通過金融有價(jià)證券向資本市場轉(zhuǎn)移的過程它的產(chǎn)生主要源于巨災(zāi)的頻發(fā)及再保險(xiǎn)市場供給能力的不足保險(xiǎn)是一種通過聚集和分散風(fēng)險(xiǎn)來降低個(gè)體風(fēng)險(xiǎn)的制度安排.其運(yùn)作的數(shù)理基礎(chǔ)為概率論和大數(shù)法則。由于巨災(zāi)風(fēng)險(xiǎn)并不符合大數(shù)法則，保險(xiǎn)公司一般不敢單獨(dú)承保。傳統(tǒng)上常借助于再保險(xiǎn)公司的分包業(yè)務(wù)來轉(zhuǎn)移風(fēng)險(xiǎn)。而隨著現(xiàn)代經(jīng)濟(jì)的發(fā)展。信息技術(shù)的進(jìn)步，資本市場的不斷完善，以及人們對資本市場認(rèn)知程度的提高.保險(xiǎn)風(fēng)險(xiǎn)證券化的發(fā)展將會(huì)面臨更有力的環(huán)境和條件。

二、資產(chǎn)證券化在中國保險(xiǎn)市場運(yùn)用的必要性。

1.中國保險(xiǎn)資金投資期限結(jié)構(gòu)不合理問題亟需解決。保險(xiǎn)公司資產(chǎn)負(fù)債管理要求保險(xiǎn)資金的投資結(jié)構(gòu)要與負(fù)債的期限結(jié)構(gòu)相匹配，而中國證券市場上長期債券品種一直較少.從中國保險(xiǎn)資金投資的集中主要債券來看，國債的平均期限為4.35年，10年期以上的國債發(fā)行較少。而少數(shù)幾支lO年期左右的企業(yè)債券的發(fā)行量也在不斷減少。隨著中國保險(xiǎn)資金尤其是壽險(xiǎn)資金的不斷積累，尋求一種長期的投資產(chǎn)品是壽險(xiǎn)市場發(fā)展的迫切需要。保險(xiǎn)資金投資中長期的資產(chǎn)證券化產(chǎn)品不僅有利于優(yōu)化中國保險(xiǎn)資金投資的期限結(jié)構(gòu)，也是保險(xiǎn)公司資產(chǎn)負(fù)債管理的客觀要求。

2.保險(xiǎn)資本金嚴(yán)重不足亟需開拓新的融資渠道。據(jù)專家預(yù)測。中國保險(xiǎn)業(yè)未來兩年內(nèi)的資本金缺口將達(dá)到800億元到1000億元人民幣。除了通過股票及負(fù)債進(jìn)行融資外。發(fā)行資產(chǎn)證券化產(chǎn)品對中國保險(xiǎn)公司來說也是一種很好的融資手段。通過發(fā)行資產(chǎn)證券化產(chǎn)品.保險(xiǎn)公司可以將未來預(yù)期現(xiàn)金流進(jìn)行變現(xiàn).加速資金周轉(zhuǎn)。同時(shí)通過發(fā)行資產(chǎn)證券化產(chǎn)品進(jìn)行融資并不改變資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu).資本金增加的同時(shí)并不增加保險(xiǎn)公司的負(fù)債比率。

3.巨災(zāi)保險(xiǎn)需求與供給矛盾突出要求保險(xiǎn)風(fēng)險(xiǎn)證券化。中國是一個(gè)幅員遼闊、自然災(zāi)害多發(fā)的國家。每年發(fā)生的自然災(zāi)害和重大事故不僅威脅著人們的生命與財(cái)產(chǎn)安全.而且給社會(huì)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展帶來嚴(yán)重破壞。因此。社會(huì)對巨災(zāi)保險(xiǎn)的需求是巨大的如1998年中國長江流域發(fā)生的特大洪水造成財(cái)產(chǎn)損失2000億元.其中近有30億元財(cái)產(chǎn)損失得到保險(xiǎn)公司的賠償保險(xiǎn)公司通過將承保的巨災(zāi)風(fēng)險(xiǎn)以有價(jià)證券的形式向資本市場轉(zhuǎn)嫁.將在大力推動(dòng)中國巨災(zāi)保險(xiǎn)市場發(fā)展的同時(shí).也為中國資本市場的投資者帶來更多可供選擇的投資工具。

三、資產(chǎn)證券化在中國保險(xiǎn)市場的運(yùn)用趨勢

中國于20世紀(jì)90年代末開始嘗試資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的發(fā)行.但直到2005年后才進(jìn)入產(chǎn)品的標(biāo)準(zhǔn)化階段。其標(biāo)志是2005年中國發(fā)行的四種資產(chǎn)證券化產(chǎn)品，分別是“中國聯(lián)通CDMA網(wǎng)絡(luò)租賃收益計(jì)劃”、國家開發(fā)銀行4ll8億元人民幣的“開元信貸資產(chǎn)支持證券”、中國建設(shè)銀行4ll8億元人民幣的“建元個(gè)人住房抵押貸款支持證券”以及東莞控股518億元人民幣的“莞深高速公路收費(fèi)收益權(quán)專項(xiàng)資產(chǎn)管理計(jì)劃”。由于具有較大規(guī)模的基礎(chǔ)資產(chǎn).中國的資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)將有巨大的發(fā)展空間資產(chǎn)證券化產(chǎn)品及技術(shù)在國際保險(xiǎn)市場上已得到較好的利用.隨著中國資產(chǎn)證券化的發(fā)展。以及保險(xiǎn)資金投資渠道的不斷拓寬.保險(xiǎn)資金投資證券化產(chǎn)品不久將會(huì)實(shí)現(xiàn)。而2006年3月，保監(jiān)會(huì)公布的《保險(xiǎn)資金間接投資基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目試點(diǎn)管理辦法》也將在一定程度上有力推動(dòng)保險(xiǎn)資金投資資產(chǎn)證券化產(chǎn)品和保險(xiǎn)資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的開展。而在中國資產(chǎn)證券化技術(shù)以及保險(xiǎn)資產(chǎn)證券化有一定的發(fā)展之后.壽險(xiǎn)中的承保風(fēng)險(xiǎn).以及財(cái)產(chǎn)保險(xiǎn)中的巨災(zāi)風(fēng)險(xiǎn)的證券化，作為中國保險(xiǎn)市場管理風(fēng)險(xiǎn)和轉(zhuǎn)嫁風(fēng)險(xiǎn)的有力工具.也必將得到發(fā)展和利用。

參考文獻(xiàn)

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