套利交易概述

套利交易目前已經(jīng)成為國際金融市場中的一種主要交易手段，由于其收益穩(wěn)定，風(fēng)險相對較小，國際上絕大多數(shù)大型基金均主要采用套利或部分套利的方式參與期貨或期權(quán)市場的交易，隨著我國期貨市場的規(guī)范發(fā)展以及上市品種的多元化，市場蘊含著大量的套利機會，套利交易已經(jīng)成為一些大機構(gòu)參與期貨市場的有效手段。

套利交易又叫套期圖利是指利用不同國家或地區(qū)短期利率的差異，將資金由利率較低的國家或地區(qū)轉(zhuǎn)移到利率較高的國家或地區(qū)進行投放，以從中獲得利息差額收益的一種外匯交易，是指同時買進和賣出兩張不同種類的期貨合約。

在進行套利交易時，投資者關(guān)心的是合約之間的相互價格關(guān)系，而不是絕對價格水平。投資者買進自認為價格被市場低估的合約，同時賣出自認為價格被市場高估的合約。如果價格的變動方向與當(dāng)初的預(yù)測相一致；即買進的合約價格走高，賣出的合約價格走低，那么投資者可從兩合約價格間的關(guān)系變動中獲利。反之、投資者就有損失。

套利活動的前提條件是：套利成本或高利率貨幣的貼水率必須低于兩國貨幣的利率差。否則交易無利可圖。

在實際外匯業(yè)務(wù)中，所依據(jù)的利率是歐洲貨幣市場各種貨幣的利率，其中主要是以LIBOR(London inter-bank offer rate--倫敦銀行同業(yè)拆放利率)為基礎(chǔ)。因為，盡管各種外匯業(yè)務(wù)和投資活動牽涉到各個國家，但大都是集中在歐洲貨幣市場上敘做的。歐洲貨幣市場是各國進行投資的有效途徑或場所。

套利交易在期貨市場起到的作用

套利交易在期貨市場起到兩方面的作用：

其一，套利方式為投資者提供了對沖機會；

其二，有助于將扭曲的市場價格重新拉回來至正常水平。

套利交易的分類

套利交易主要有三種形式：跨期套利、跨市套利及跨品種套利。

跨期套利是投資者對不同交割月份的商品價格間的變動關(guān)系的預(yù)測和買賣；

跨市套利則是對不同交易所的同種商品價格間的變動關(guān)系的預(yù)測和買賣。

跨品種套利是投資者對相同交割月份的不同但相關(guān)商品價格間的變動關(guān)系的預(yù)測和買賣。

按在套利時是否還要做反方向交易軋平頭寸，套利交易可分為兩種形式：

不抵補套利（uncovered interest arbitrage）指把資金從利率低的貨幣轉(zhuǎn)向利率高的貨幣，從而謀取利率的差額收入。這種交易不必同時進行反方向交易軋平頭寸，但這種交易要承擔(dān)高利率貨幣貶值的風(fēng)險。

抵補套利(Covered Arbitrage)是指把資金調(diào)往高利率貨幣國家或地區(qū)的同時，在外匯市場上賣出遠期高利率貨幣，即在進行套利的同時做掉期交易，以避免匯率風(fēng)險。實際上這就是套期保值，一般的套利保值交易多為抵補套利。

套利交易的優(yōu)點和不足分析

套利交易風(fēng)險小回報穩(wěn)定，對于大資金而言，如果單邊重倉介入，將面臨持倉成本較高、風(fēng)險較大的不足，反之，如果單邊輕倉介入，雖然可能降低風(fēng)險，但其機會成本、時間成本也較高。因此整體而言，大資金單邊重倉抑或單邊輕倉介入期市，均難以獲得較為穩(wěn)定和理想的回報。而大資金如以多空雙向持倉介入期市，也就是進行套利交易，則既可回避單邊持倉所面臨的風(fēng)險，又可能獲取較為穩(wěn)定的回報。

套利交易的優(yōu)點

1、更低的波動率。由于套利交易博取的是不同合約的價差收益，而價差的一個顯著優(yōu)點是通常具有更低的波動率，于是套利者面臨的風(fēng)險更小。一般而言，價差的波動比期貨價格的波動小得多。例如，上海期貨交易所交易的銅每天的價格變化一般為400-700元/噸，但是相鄰交割月份之間的價差每天變動約為80-100元/噸。許多商品價格的波動性都很強，需要日常監(jiān)控。而價差的日內(nèi)波動往往很小，只需要每天監(jiān)控幾次甚至更少。如果一個賬戶的資金波動很厲害，投機者必須存入更多的錢來防止可能的損失。利用套利交易，則很少有這樣的擔(dān)憂。

2、有限的風(fēng)險。套利交易是唯一的具有有限風(fēng)險的期貨交易方式。由于套利行為的存在以及套利者之間的競爭選擇，期貨合約之間的價格偏差會得到糾正。考慮到套利的交易成本，期貨合約之間的價差會維持在一個合理范圍內(nèi)，所以價差超過該范圍的情況是不多的。這意味著你可以根據(jù)價差的歷史統(tǒng)計，在歷史的高位或低位區(qū)域建立套利頭寸，同時你可以估算出所要承擔(dān)的風(fēng)險水平。

3、更低的風(fēng)險。因為套利交易的對沖特性，它通常比單邊交易有更低的風(fēng)險。這是我們在比較套利和單邊交易時需要考慮的重要因素。為什么風(fēng)險會更低？投資組合理論表明，由兩個完全負相關(guān)的資產(chǎn)構(gòu)成的投資組合最大程度地降低了組合風(fēng)險。套利是同時買賣兩個高度相關(guān)的期貨合約，也就是構(gòu)造了一個由兩個幾乎完全負相關(guān)的資產(chǎn)構(gòu)成的投資組合，該組合的風(fēng)險自然大大降低了。

4、對漲跌停的保護。許多套利交易的對沖特性，可以對漲跌停提供保護。因為政治事件、天氣和政府報告等等，期貨價格可以暴漲暴跌，有時甚至引起漲跌停，價格封死在漲跌停板上而無法成交。一個做反了的單邊交易者在能夠平倉之前會損失慘重。這往往會造成交易者的賬戶虧空，而需要追加保證金。在同樣的環(huán)境下，套利交易者基本上都受到保護。以跨期套利為例，由于套利交易者在同一種商品既做多又做空，在漲跌停日，他的賬戶通常不會發(fā)生大幅虧損。雖然在漲跌停打開后，價差可能不朝交易者預(yù)測的方向走，但由此所造成的損失往往比單邊交易小得多。

5、更有吸引力的風(fēng)險/收益比率。相對于給定的單邊頭寸，套利頭寸可以提供一個更有吸引力的風(fēng)險/收益比率。雖然每次套利交易收益不很高，但成功率高，這是由價差的有限的風(fēng)險、更低的風(fēng)險以及更低的波動率特性帶來的好處。長期而言，做單邊交易盈利的只占少數(shù)，往往10個人中不超過3個人是盈利的。而套利不一樣，它有收益穩(wěn)定、低風(fēng)險的特點，所以它具有更吸引人的收益/風(fēng)險比率，從而更適宜大資金的運作。在持有單邊頭寸的多空雙方激烈爭奪過程中，套利者往往可以擇機介入，輕松獲利。

6、價差比價格更容易預(yù)測。期貨的價格由于其較大的波動率往往不容易預(yù)測。在牛市中，期貨價格會漲得出乎意料的高，而在熊市中，期貨價格會跌得出乎意料的低。套利交易不是直接預(yù)測未來期貨合約的價格變化，而是預(yù)測未來供求關(guān)系變化引起的價差的變化。做后一種預(yù)測顯然比前一種預(yù)測的難度大為降低。決定未來影響商品價格的供求關(guān)系是十分復(fù)雜的，雖然有規(guī)律可循，但仍然包含許多不確定性。而預(yù)測價差的變化，則不必考慮所有影響供求關(guān)系的因素。由于兩種期貨合約的關(guān)聯(lián)性，許多不確定的供求關(guān)系只會造成兩種合約價格的同漲同跌，對價差的影響不大，對這一類供求關(guān)系就可以忽略了。預(yù)測兩種合約間價差的變化只需要關(guān)注各合約對相同的供求關(guān)系變化反應(yīng)的差異性，這種差異性決定了價差變動的方向和幅度。

套利交易的不足

任何事物都有兩面性，套利交易也不例外。除了上述優(yōu)點外，還有以下幾處不足：

1、潛在收益受限制。在許多投資者看來，套利的最大缺點是潛在的收益受限制。這是很正常的，當(dāng)你限制了交易中的風(fēng)險，通常也會限制你的潛在收益。不過，最終是否選擇套利交易，還得權(quán)衡套利的諸多優(yōu)點和有限的潛在收益。

2、絕好的套利機會很少頻繁出現(xiàn)。套利機會的多寡，與市場的有效程度密切相關(guān)。市場的效率越低，套利機會越多；市場的效率越高，套利機會越少。就目前國內(nèi)的期市而言，有效程度還不高，各個期貨品種每年都會存在幾次較好的套利機會。不過，相對于單邊大趨勢，每年的套利機會也算多的了。

3、套利也有風(fēng)險。套利雖然具有有限風(fēng)險、更低風(fēng)險的優(yōu)點，但畢竟還是有風(fēng)險的。這種風(fēng)險來自于：價格偏差繼續(xù)錯下去。合約之間的強弱關(guān)系往往在短期內(nèi)保持“強者恒強，弱者恒弱”的態(tài)勢。假如這種價格偏差最終會被糾正，套利者在這種交易中也不得不遭受暫時的損失。如果投資者能承受這種虧損，最終就會扭虧為盈，但有時投資者無法熬過虧損期。況且，如果做空的合約遇到擠空現(xiàn)象且持續(xù)到該合約交割，那么價格偏差將無法糾正，套利交易必以失敗告終。

套利投資風(fēng)險來源評估

成功的投資源自于對風(fēng)險的認識和把握。和其它投資一樣，期貨套利投資也存在一定的風(fēng)險，分析評估其風(fēng)險來源有助于正確決策和投資。具體來說，套利投資中可能存在如下風(fēng)險：

（一）價差往不利方向運行。除了期現(xiàn)套利之外，其余套利方式均是通過價差的變動獲利，因此價差的運行方向直接決定了該項套利盈虧與否。我們在做套利投資計劃時，應(yīng)該充分考慮到價差往不利方向運行的可能性，如果一次套利機會價差不利運行可能造成的虧損為200點，而價差有利運行可能導(dǎo)致的贏利為400點，那么這樣的套利機會就應(yīng)該把握。同時，也應(yīng)對可能的價差不利運行設(shè)定止損，并嚴(yán)格執(zhí)行。鑒于價差的風(fēng)險如此重要，在實際操作中一般給予其風(fēng)險權(quán)重為80% 。

（二）交割風(fēng)險。主要是指期現(xiàn)套利時能否生成倉單的風(fēng)險以及在做跨期套利時倉單有可能被注銷重新檢驗的風(fēng)險，由于在做一份套利計劃時已經(jīng)詳細考慮到了上面的情況，并做了周密的計算，因此，我們給予該風(fēng)險權(quán)重為10% 。

（三）極端行情的風(fēng)險。主要是指出現(xiàn)極端行情時交易所可能會強制平倉的風(fēng)險。隨著期貨市場的日趨規(guī)范，這類風(fēng)險已經(jīng)越來越小，而且，該風(fēng)險還可以通過申請?zhí)灼诒Ｖ档确椒▉砘乇堋Ｒ虼耍瑯咏o予其權(quán)重為10% 。

為什么要選擇套利交易

套利交易其對應(yīng)的交易對象和所制定的交易策略不同于價格單邊交易，兩者之間沒有絕對的優(yōu)劣，是一種獨立于單邊交易的投資交易渠道。而對兩者的取舍，很大程度上取決于投資者的風(fēng)險偏好、投資風(fēng)險和資金大小。

一般情況下，套利交易所涉及到的合約間價差的變化比單一合約的價格變化要小得多，屬于風(fēng)險小、收益穩(wěn)定的交易方式。所以，套利交易主要是大資金量，或者風(fēng)格穩(wěn)健的交易者的投資選擇。下面我們對套利交易的整體優(yōu)勢或者特點進行說明。

對沖相關(guān)商品的不確定性

（1）更低的波動率和風(fēng)險

相對于單種商品而言，套利交易對沖了部分影響價格變動的不確定因素，因此，在一般情況下，價差的波動比價格的波動小得多，套利者所面臨的風(fēng)險更小，同時減小了投資者的資金管理壓力。

（2）有限風(fēng)險

對于那些有對應(yīng)現(xiàn)貨運行機制的套利，還可以做到有限風(fēng)險，甚至理論無風(fēng)險。例如，如果可存儲商品近期合約的價格低于遠期合約，且價差高于商品的持有成本，可以進行買入近期合約、賣出遠期合約套利。即使在臨近交割時，遠期合約對近期合約的價差擴大了，套利者可以選擇在近期買入交割、在遠期賣出交割，因此，這種套利是有限風(fēng)險套利。這也是通常所說的“現(xiàn)貨持有套利（cash and carry arbitrage）”。

（3）對漲跌停板形成保護

許多套利交易的對沖特性，不但對日間價格波動形成對沖，還可以對漲跌停板形成保護。例如，因為政治事件、重大事故、天氣、政府報告等突發(fā)事件，期貨價格會出現(xiàn)暴漲暴跌，甚至漲停或者跌停，這時候，做反的頭寸就會在平倉前損失慘重，甚至?xí)斐山灰渍哔~戶虧空。而在同樣的條件下，套利交易者基本上受到了保護，造成的損失往往比單邊交易小得多。

（4）風(fēng)險/收益比更具吸引力

相比于給定的單邊頭寸，套利頭寸可以提供一個更有吸引力的收益/風(fēng)險比率。雖然每次套利交易收益不很高，但成功率高，這是由價差的有限的風(fēng)險、更低的風(fēng)險以及更低的波動率特性決定的。長期而言，做單邊交易盈利的只占少數(shù)，往往10個人中才有3個人盈利。而套利不一樣，它有收益穩(wěn)定、低風(fēng)險的特點，所以它具有更吸引人的收益/風(fēng)險比率，從而更適宜大資金的運作。

套利是獨立于投機的交易策略

客觀而言，投資方式之間沒有絕對的優(yōu)劣，對投資方式的選擇，很大程度上取決于投資者的風(fēng)險偏好、投資風(fēng)險和資金大小。套利交易是一種風(fēng)險相對單邊交易小、收益穩(wěn)定的交易方式。其對應(yīng)的交易對象和所制定的交易策略不同于單邊的價格交易，因此，是一種不同于單邊交易的可選擇的投資交易方式。

在一般情況下，套利交易所涉及到的合約價差變化比單一合約的價格變化要小得多，并且獲利機會較多。同時，套利是用“兩條腿”走路，所以，套利交易往往是大資金量，或者風(fēng)格穩(wěn)健的交易者的主要投資選擇。實際上，基于套利收益穩(wěn)定、投入資金較多的特點，基金是進行套利交易、獲得套利利潤的一個上佳途徑。